投资于普通信托基金

投资基金股份的替代就是参与普通信托基金,它通过银行或信托公司来运行。由费城吉拉德信托银行所持有的一种普通信托基金（多样性信托基金A）的特殊规定可作以下概述：
　　为了参与此基金,吉拉德信托银行作为受托者必须建立一种个人信托,可以有个人作为合作信托者。为了将基金限制在“适度信托”规模,一个单位信托部分的参与基金不超过10万美元。没有管理费或进入基金的费用（负荷费）或收回资金的费用,但信托公司通过充当“信托不动产”的受托者,收取标准费用而得以补偿。进入或收回可以在每季度开始时进行,基金的收入按季计算和分配。
　　基金被投资于美国政府债券、公司债券、优先股和普通股。以1963年11月的价值为基础,1963年的回报是3.76％（以受托人的费用为条件）。在这一年中,净资产值增加了7.3％。
　　让我们假设刚才描述的基金是典型的普通信托基金——也许,除了它在优先股中的非常大量的投资（17.6％）。一个投资者为了自己的利润,可以通过建立一个（可撤销的）信托基金,将他平常的资本交给这样的管理机构。这时,他的地位多少类似于所谓的有补偿的基金股份持有者。该基金是一个持有相当数量的高级证券和普通股的投资公司,通常的比例大约分别是35％和65％（吉拉德信托基金在1963年11月拥有普通股55.4％）。

　　组合策略的变化

　　为了观测组合投资质量能够被改进,提交所有的证券表进行周期性检查现在是一个标准的惯例。当然,这是投资顾问们为顾客提供服务的一个主要部分。几乎所有的佣金机构都准备提出相应的建议,不附带特殊的费用,而是以所包含的佣金作为回报。某些佣金机构以费用为基础维持着投资服务。
　　当投资者探索什么时候他的资金第一次被交付时,可能投资者应该至少一年一次得到与他的组合投资变化有关的相同类型的忠告。因为他对自己所依赖的东西没有多少专业知识,因而他必须将自己委托于具有最高声誉的商行,否则,他也许很容易落入无能的或无耻的人的手中。在任何时候,在每一个这样的磋商中,投资者都应该使他的顾问清楚,他希望严格遵守本章早些时候给出的普通股选择的四个原则。偶然地,在第一次,如果他的清单已经被合理地选择,那么就没有必要经常和大规模地变化。

　　美元.成本平均标准

　　纽约证券交易所已经用了很大的努力来普及它的“月度购买计划”,在该计划中,投资者每月投入相同数量的资金以购买一种或多种普通股。这是一个被称为美元.成本平均标准的一种特殊类型“公式投资”的应用。从1949年起,在突出的上升市场的经验中,从这样一个程序所带来的结果是非常令人满意的,因为它防止了参与者在错误时间集中购买。关于美元.成本平均标准,或许一个更令人信服的事例可以通过研究1949年前的结果而发现,特别是那些包含了1929年后灾难性下跌的年份。
　　让我们概括以下由桑德森在纽约证券交易所月刊《交易》1947年7月号上发表的一篇文章中所提供的某些数字。尽管所覆盖的期限很遥远,但这些数字可能比1949年至1963年所得的数字更贴近投资者将来的问题；在后一个期间,趋势太过于向上,因而美元.成本平均标准方法不适合于任何有关其正确性的测试。

投资者的个人状况

　　在本章的开关,我简单地指出了单个组合证券拥有者的地位。根据随后总体策略的讨论,让我回到这个问题。在什么范围内投资者选择的证券类型会随着他的环境而变化呢？作为表示许多不同条件的具体例子,我将列举如下：（1）一个寡妇被留下10万美元以供养她自己和她的孩子；（2）一个职业生涯中成功的医生,有10万美元的储蓄,且每年增加5000美元；（3）一个年轻人,每周收入100美元,一年储蓄500美元。
　　对于这个寡妇,依靠她的收入生存是个很困难的问题。另一方面,在她的投资中,保守性选择是首要的。将她的资金在美国债券和一等的普通股之间进行大约相等的划分,符合我们对防御型投资者的总体说明。（如果作决策时,她已有思想准备,并确信购买时价格不是太高,那么股票部分可以高达75％。但在1964年早期,情况肯定不是如此。）
　　不排除这个寡妇可是是一个有进取心的投资者,在这种情况下,她的目标的方法是很不相同的。寡妇不必做的一件事情就是以投机的方式“获得一些额外收入”。这一点,我的意思是指在没有必要的完全可以依赖的获取全面成功的手段下,谋取利润和高收入。为了收支平衡,每年从她的资本中取出1000美元要比用一半资金以贪婪为基础去投机、冒险好得多。
　　富裕的医生没有寡妇所承受的压力和义务,然而我认为他的选择与她是非常相似的。他愿意在投资业务中获得感兴趣的利息吗？如果他缺乏冲动或本领,那么他最好接受防御型投资者这个容易的角色。他的组合投资的划分将和典型的寡妇的划分没什么不同,并在固定股票大小上有相同的个人选择范围,年度储蓄应与整个基金大约是相同的比例。

何谓“风险”

　　按传统的说法,好债券比好优先股风险小,而后者比好普通股风险小。从这点得出了反对普通股的流行的偏见,因为它们不“安全”,这被1948年联邦储备委员会的调查所证实。应该指出,由于术语“风险”和“安全性”以同种不同的意义用于证券,结果导致了思想混乱。
　　一个债券,当它不能偿还利息或本金时,可以清楚地证明是不安全的。同样,如果一个优先股或者一个普通股是带着能连续支付红利的期望而被购买的,那么,红利的减少或不支付则意味它是不安全的。当价格低于成本时,如果存在持有者不得不在这时卖出的可能性,那么投资包含着风险也就是真的。
　　然而,风险的思想经常被扩充到用于一个证券价格的可能下跌,甚至这个下跌可能是周期性的或暂时的,并且持有者也没有被强迫在这时出售。这些可能性出现在所有证券中,而不是仅在美国储蓄债券中；出现在普通股总体运行中的程度比出现在作为一类的高级证券中的程度更深。但我相信,这里所含的东西并不是真正的风险。那些持有建筑物抵押的人,如果他被迫在不适宜的时间出售,那么将可能不得不承受巨大的损失。在判断普通不动产抵押的安全性和风险时,并没有考虑到那个因素,唯一的标准是按期付款的可靠性。同理,与普通商业业务相联系的风险是用它损失钱的可能性来衡量,而不是用如果拥有者被迫出售时将会发生什么来衡量。
　　与在第二章的讨论相一致,我将强调,诚实的投资者不会仅仅因为他所持有的证券的市场价格下跌而遭受损失,因而下跌的可能发生并不意味着他正承受损失的真正风险。如果一组经过认真选择的普通股投资,通过几年的衡量,表明有一个令人满意的总回报,那么这组投资证明是“安全”的。在投资期间,市场价值注定要波动,并且很可能在这个购买者的成本之下出售一段时间。如果这个事实使得投资“有风险”,那么它将不得不在同时被称为有风险的和安全的。如果我们将风险的概念仅用于价值的损失,这个损失或者是通过实际出售所造成,或者由公司地位的急剧恶化而引起,或者是与证券内在价值相关联的过分的价格支付的结果,那么这个困惑就可避免。
　　很多普通股确实包含了恶化的风险,但普通股中合理进行的一组投资不会引起这种类型的任何实质性风险,因此,不能仅仅因为价格波动的因素,就将它定义为“有风险”。但是,按内在价值标准,当存在着这个价格被证明明显太高时,风险就出现了,即使后来严重的市场下跌在很多年后能够被补偿。

标题中引用的短语用以描述那些限于防御型投资者购买的普通股种类——假设它们在许多年中连续支付红利。基于形容词的标准问题模棱两可的,那么,规模、突出性、财政结构的保守性的分界线在哪里呢？就最后一点,我能够提出一个特殊的标准,尽管武断,但它与被接受的想法相一致。一个工业公司的财政是不保守的,除非普通股（以账面价值）至少代表了包括所有银行债务在内的总资本的一半,对铁路和公用事业公司而言,这个数字至少应该是30%。
　　这里“大的”和“突出的”,是指相当大的规模以及在工业中占主导地位。这样的公司通常被当作“主要的”；除了成长型股通常被那些购买它的人放在一个独立的层次外,所有其他的普通股都被称作为“次要的”。在这里,为了提供一个具体的要素,我建议,当今天称一个公司是“大的”,那么它应该有5000万美元的资产或5000万美元的业务；当称一个公司是“突出的”,那么它的规模应该位于本工业群体中前1/4或前1/3。
　　然而,坚持如此武断的标准就是愚蠢的,它们只能作为那些要求指导的人的指南。任何由投资者为自己设定并且不与普通意义上“大的”和“突出的”相冲突的规则应该是可接受的。事实上,必须有一群边际公司,其中一些适合于防御型投资者,而另一些则不适合。观点和行动的多样化是无害的,它在股票市场中产生了有益的效果,因为它允许主要的和次要的股票类别之间有逐渐的区分或转变。